作者简介

任俊杰，20世纪90年代初开始参与深圳股票市场（B股）的创建工作，90年代中后期开始学习与研究巴菲特的投资思想体系并一直延续至今。1999年6月在《证券时报》上发表的《巴菲特投资理念与中国股市实践》一文至今已被无数媒体和网站转载与收藏。

朱晓芸，留英金融学硕士，2003年归国以来一直从事证券研究、股票投资与资产管理工作。与此同时，开始持续学习、研究并实践巴菲特的投资理念与操作策略。期间，曾在证券媒体发表参照巴菲特的投资方法改良和优化指数投资的文章，引起市场广泛关注。

误读2：

安全边际

主要误读：安全边际是巴菲特投资体系中最为核心的思想，是其精髓中的精髓。

我方观点：在格雷厄姆给予巴菲特的三个基本投资理念中，安全边际只是其中的一个，而且——特别是对于巴菲特后期的操作而言——并不是最重要的那一个。

自从格雷厄姆在《聪明的投资者》一书中首次提出“安全边际”的理念，70多年的光阴弹指而过。在这70多年里，这一重要思想指引着格雷厄姆的弟子们成功走过了股市的风雨坎坷，最终成为众多投资者中最受瞩目的一群人。

1984年，为庆祝格雷厄姆和多德合著的《证券分析》一书发行50周年，巴菲特应邀在哥伦比亚大学发表了题为《格雷厄姆-多德镇的超级投资者》（后来被巴菲特编辑成文在学校的刊物上发表）的演讲。在这次著名的演讲中，巴菲特驳斥了学术界所谓的市场有效以及在有效市场下任何超额投资回报都是运气使然的观点。在谈到格雷厄姆-多德镇的弟子们为何能长期胜出时，巴菲特指出这是因为他们都有着一个共同的智力结构：探索企业内在价值与市场价格之间的差异，然后坚持用60美分或更低的价格买入价值1美元的东西。

根据我们的记忆，这是巴菲特首次明确且比较系统地将自己及师兄、师弟们汇集在（内在）价值投资（注意，不是价值型投资）以及安全边际的旗帜下。

又过了数年，随着美国股市在20世纪80年代后期逐步迈入牛市，在日渐高涨的欢乐气氛中，“市场先生”（格雷厄姆对股票市场的比喻）给予了上市公司越来越高的定价。出于对这一状况的深度忧虑，巴菲特分别在1992年、1995年和1997年致股东的信中高频率地告诫伯克希尔公司的股东和市场上的其他投资人一个相同的观点：安全边际是“聪明投资”或“成功投资”的关键要素或“基石”所在。

令人印象深刻的还在于，在70多年来许许多多关于股票市场和证券投资的经典论著中，我们也经常能看到或解读到安全边际对于投资回报的重要性：如法玛和法兰奇（Fama and French）对股票的账面价值与市场价值比对股票报酬率的解释力的研究，埃斯瓦斯·达莫达兰（Aswath Damodaran）关于股票投资回报与企业经济附加值并不直接相关联的研究，詹姆斯·奥肖内西（James.O'shaughnessy）关于市场最终将对高PE股票做出惩罚而对低PE股票做出奖赏的研究，杰里米·西格尔（Jeremy Siegel）关于股价变化与企业预期增长率而不是实际增长率有关的研究，德·邦德和塞勒（De Bondt and Thaler）关于市场经常会出现过度反应的研究，兰考尼肖科（Lakonishok）等人对市场热门股与冷门股的股价变化趋势进行分组观察的研究，以及王孝德和彭艳等中国学者关于价值型投资策略在国内A股市场短期与长期回报的实证研究等。

至此我们可以看出，将安全边际视为巴菲特投资体系中的核心要素或精髓所在，似乎并不存在什么误读。然而，事实并非如此简单。

面对股票价格长期位于相对高位（与20世纪50年代和70年代相比而言），巴菲特在1992年致股东的信中指出：“我们的投资策略跟15年前的标准一样，并没有多大的变化……我们希望投资的对象，一是我们所了解的，二是具有长期的愿景，三是由德才兼备的人来经营，四是有非常吸引人的价格。但考虑到目前市场的情况与公司的资金规模，我们现在决定将‘非常吸引人的价格’改成‘吸引人的价格’……”我们认为这一修改值得注意，它除了显示出巴菲特对股价的长期高涨有些无奈之外，还向我们传递了一个重要信息：在一定条件下，安全边际并非完全不可撼动。